Ще на початку 2016 року Міністерство фінансів анонсувало, що відтоді первинний ринок ОВДП не житиме своїм окремим життям, а розміщення облігацій відбуватиметься за ринковими умовами. Тобто міністерство буде задовольняти весь або частину попиту, але за тими ставками, які диктуватиме ситуація на ринку.

І ось останні дні жовтня принесли зміни на ринку держаних облігацій, які не можна обійти стороною. 31 жовтня Мінфін прийняв запропоновані ринком рівні дохідності за ОВДП на первинному аукціоні, та підвищив дохідності ОВДП слідом за підвищенням облікової ставки. Рішення НБУ було несподіваним, оскільки учасники ринку у своїй більшості очікували, що НБУ залишатиме облікову ставку незмінною. Так само неочікуваною стала зміна ставок на первинних аукціонах ОВДП, що Мінфін все ж таки дотримався своїх заяв та погодився підвищити ставки слідом за зміною облікової ставки.

31 жовтня Мінфін прийняв увесь заявлений попит на загальну суму 1,12 млрд грн за номінальною вартістю, та підвищив максимальні доходності ОВДП на 35-44 б.п. до рівня 14.70-14.94%. Однак, це підвищення було значно меншим ніж збільшення облікової ставки, яка зросла на 100 б.п. до 13.50%. Чому відбулось саме так, і чому ставки за ОВДП навряд чи зміняться більше, варто поглянути як ці ставки рухались впродовж 2016 та 2017 років.

Розглядаючи динаміку облікової ставки та доходностей за ОВДП (для порівняння було використано середньозважені доходності розміщень облігацій з терміном обігу від 10 до 12 місяців від дати розміщення), можна побачити, динаміка ставок за ОВДП є більш плавною та за останні два неповні роки вони змінились в межах 400 б.п., тоді як рух облікової ставки був вдвічі більшим, і досягав 950 б.п., адже спочатку 2016 року до літа 2017 ставка знизилась з 22% до 12.5%.



Як ми бачимо на графіку, у першій половині 2016 року облікова ставка наздоганяла доходності облігацій, і зменшувалась дуже швидкими темпами, але з осені минулого року доходності облігацій змінювались дуже повільно, і майже не реагували на зниження облікової ставки, і різниця між ними зростала. Це може бути свідченням того, що облікова ставка не є визначальною для ринку облігацій, але безумовно має певний вплив на ціноутворення.

Тож наприкінці жовтня, коли було підвищено облікову ставку, ринок ОВДП відреагував значно м"якше, і зростання доходностей склало менше половини руху облікової ставки, і відбулось зменшення так званого спреду між ними з 185 б.п. (останній раз при обліковій ставці 12.50% річні ОВДП розміщувались за ставкою відсікання 14.35%) до 120 б.п. (на останньому жовтневому аукціоні ці облігації було розміщено за ставкою відсікання 14.70%). А це відповідає різниці між цими ставками, що спостерігалась у листопаді 2016 року.

Відхилення Мінфіном минулого тижня попиту за ще вищими ставками, ніж останньому аукціоні жовтня, свідчить про те, що емітент наразі не готовий ще підвищувати ставки. І це могло бути також спробою подати сигнал, що на його думку варто орієнтуватися на вже зафіксовані рівні. Причина тут може полягати у бажанні відсікти можливі спекулятивні настрої, адже підвищення ставок може продовжитись, а також досягти оптимального рівня витрат з обслуговування боргу, та не вийти за межі обсягу коштів на цю мету, передбачених у законі про бюджет.

Отже, крива дохідності наразі зміщується в середньому на 40 б.п. вверх і на відрізку від року до трьох розмістилась в межах 14.70-14.94%, а за рештою інструментів зміна ставок може відбутися вже незабаром. Таким чином, можна очікувати що ставка відсікання за 5-річними облігаціями може зрости до 15.40%, а за піврічними до рівня близько 14.3-14.5%. Якщо облікова ставка надалі залишатиметься незмінною впродовж тривалого часу, дохідності ОВДП можуть затриматися на досягнутих рівнях, і надалі навіть дещо знизатися, але за умови високого попиту на облігації та зростання конкуренції на первинному ринку. За умови попиту у обсязі 1-2 млрд грн на окремому аукціоні на 2-3 випуски облігацій, значних коливань ставок відбуватися не буде, і поточний рівень дохідності збережеться досить довго.